Análisis de Coyuntura : Inflación

Coyuntura Económica

La publicación de los datos de inflación del INDEC confirma la tendencia de los precios adelantada por estimaciones alternativas. La inflación mantiene un sendero creciente y su evolución continúa acelerándose, de la mano de expectativas privadas en ascenso. Las semanas que pasaron también han dejado una nueva explicación oficial para el alza de precios, en línea con la visión de "oferta insuficiente": los precios suben porque la economía crece demasiado y la oferta no sigue el ritmo de la demanda. No se explica, entonces, por qué China, India y otros países emergentes que crecieron en los últimos años no sufrieron una fuerte suba de precios.

La evolución de la inflación permite analizar (aunque sea de forma simple) dos fenómenos actuales: el "boom" del consumo y las bajas tasas de desempleo. La estabilidad del dólar, junto con una política monetaria expansiva, mantienen relativamente estables las tasas de interés nominales. Sin embargo, la tasa de interés real (sin efecto inflacionario) resulta sumamente negativa. Esto permite explicar el aumento significativo del consumo de bienes durables por parte de sectores medios y altos. El estímulo de corto plazo sobre la actividad asegura tasas de desempleo bajas, pero a costa de una inflación creciente. Sin embargo, en el mediano y largo plazo las tasas de interés negativas resultan contraproducentes, por su efecto negativo sobre el ahorro y la inversión. A lo largo de la presente newsletter explicamos con mayor profundidad el escenario planteado.

Inflación:

El INDEC informó que los precios se incrementaron un 1,14% en febrero respecto al mes anterior. Los números oficiales se mantienen alejados de estimaciones alternativas: FIEL (Fundación de Investigaciones Económicas Latinoamericanas) estima que los precios de febrero aumentaron 3,2% respecto a enero, mientras que este incremento fue de 2,9% para el centro Buenos Aires City.

G1 – Inflación anual: INDEC vs Privados Aunque las diferencias no son menores, todos los indicadores de precios apuntan a que la inflación continúa en ascenso. Para el INDEC, la tasa de inflación anual fue de 9,7% en febrero (frente a 8,2% y 9,1% de los meses previos); para FIEL la tasa fue de 21% (frente a 17,2% y 19,7%) y para Buenos Aires City la inflación ronda el 20% anual (frente a 15,7% y 18% en los primeros meses de 2010).

La evolución de los precios no es algo novedoso en la economía, ya que esta nueva etapa de incremento en la tasa de inflación viene produciéndose desde mediados de 2009 (varía de acuerdo a si analizan los números oficiales o alternativos). Como se dijo en anteriores ocasiones, la recesión contribuyó a reducir la inflación durante el año pasado, pero no pudo bajar el "piso" de la misma.

Por otra parte, todas las estimaciones de precios indican una marcada aceleración en la inflación (ver gráfico). Anualizando la tasa mensual de incremento de precios es posible observa este aspecto1. Nótese que hacia mediados de 2009 la inflación se desaceleró, en línea con la recesión económica. No obstante, desde ese punto los precios fueron aumentando mes a mes de forma cada vez más acelerada. Como es de esperarse, la aceleración inflacionaria no es tan marcada si se emplean los datos oficiales, pero las estimaciones alternativas resultan preocupantes.

G2 – Aceleración inflacionaria: INDEC vs Privados 

El comportamiento de la inflación se torna cada vez más inercial (parte de los precios de hoy sube para compensar la inflación pasada) y con fuerte contenido de expectativas (otra parte de los precios sube hoy para cubrirse de la inflación futura). Éstas últimas se encuentran en torno al 30% anual de acuerdo al Centro de Investigación en Finanzas de la Universidad 1 La anualización de la tasa mensual de variación de los precios permite observar la aceleración de los precios.

Torcuato Di Tella (CIF – UTDT). De continuar en este sendero, el problema inflacionario se volverá (aún) más preocupante, por los efectos disruptivos que posee sobre el funcionamiento de la economía (los precios dejan de servir como señales para una asignación eficiente de los recursos) y sobre el impacto altamente regresivo sobre la distribución del ingreso, la pobreza y la indigencia (los pobres la sufren más porque no poseen medios para cubrirse de la suba de precios).

La visión de parte del oficialismo respecto de los precios se mantiene en línea con la escasez de oferta2: la expansión de la demanda agregada es lo que estimula el crecimiento económico, pero los precios suben porque existen cuellos de botella en la oferta que no permiten expandir la producción de bienes y servicios. Simplificadamente, la versión oficial plantea que los precios crecen porque la economía se expande continuamente. Consideramos que esta visión se encuentra errada, dado que si fuera cierto la mayoría de los países que crecieron fuertemente en los últimos años deberían haber experimentado el mismo problema inflacionario que sufre Argentina.

G3 – Crecimiento e Inflación: 2007 - 2008

En este sentido, el anterior gráfico resulta ilustrativo. En él se presentan las tasas de crecimiento promedio del PBI y de los precios (inflación), para el período 2007-20083. Como puede observarse, Argentina creció mucho en relación a otros países Latinoamericanos pero a costa de una inflación superior. Comparando con Brasil, por ejemplo, el crecimiento argentino fue superior en 3 puntos porcentuales (p.p.) aproximadamente, pero la diferencia en la inflación fue mayor a los 15 p.p. Incluso si se compara la "performance" argentina respecto a los países de mayor crecimiento mundial (China e India) se puede observar que la correlación entre crecimiento e inflación no resulta tan marcada como plantean desde el Poder Ejecutivo.

2 Otra parte del oficialismo habla de reacomodamiento de precios relativos o de problemas sectoriales particulares que influyen fuertemente sobre el IPC (carne, por ej.).

3 Se puede realizar el ejercicio tomando intervalos temporales más amplios, aunque se obtendrán los mismos resultados. Este intervalo se eligió debido a la disponibilidad de datos.

Se excluye deliberadamente el 2009 para dejar de lado el impacto de la crisis internacional sobre las economías. 

Tasas de interés:

El fenómeno inflacionario posee un impacto fuerte en distintos aspectos. Uno de ellos es sobre las tasas de interés y el consumo. La teoría económica sostiene que el consumo de las familias depende, entre otras cosas, de la tasa de interés: cuanto mayor sea ésta más conveniente resultará ahorrar dinero, ya que se podrá consumir más en un plazo futuro. Inversamente, cuanto menor sea la tasa de interés mayor incentivo a consumir hoy, dado que la posibilidad de consumir más en el futuro no resulta tan atractiva. Asimismo, endeudarse para consumir más hoy resulta menos costoso. En ausencia de inflación la tasa de interés relevante para el análisis es la nominal. No obstante, la existencia de la inflación trastoca el análisis anterior en, por lo menos, dos aspectos. Por un lado, al reducir el valor real de los ingresos, el incremento de los precios reduce el consumo del sector privado (ya que si ganamos menos vamos a restringir una parte de nuestro consumo, aunque en el límite mantendremos un nivel de consumo mínimo de subsistencia) y genera incentivos a la inversión (mayores precios estimulan la inversión en los sectores con mayor demanda relativa).

Por otra parte, el fenómeno inflacionario vuelve relevante a la tasa de interés real y no a la nominal. La tasa de interés real es simplemente la nominal menos la tasa de inflación, y mide el rendimiento real de una inversión. Es decir, toma en cuenta tanto lo que rinde nominalmente un activo y descuenta la pérdida de poder adquisitivo provocado por la inflación.

El problema con la persistencia de un régimen de alta inflación es que lleva a que la tasa de interés real se vuelva negativa, es decir que la pérdida de poder adquisitivo resulta mayor al rendimiento que posee una inversión. O sea que el rendimiento de ciertos tipos de inversión es negativo (se pierde dinero en términos reales). Esto produce, como es de esperarse, un incremento fuerte en el consumo. ¿Para qué ahorrar si lo que se obtiene en el futuro no permite consumir más, sino menos, que lo que se puede consumir hoy? Por otra parte, alienta el endeudamiento ya que el valor real de la deuda se reduce vía inflación, aún a pesar de que se cobren intereses. En cuanto a la inversión, los efectos son más ambiguos ya que una inflación muy elevada reduce la eficiencia de los precios como señales para la asignación de los recursos (se vuelve más difícil detectar qué sector posee mayores ganancias).

La negatividad de las tasas de interés actuales (ver gráfico4) junto con las facilidades para la financiación en cuotas permiten explicar parte del "boom" del consumo. Los sectores medios y altos, con acceso a tarjetas de crédito y cierto nivel de poder adquisitivo, se benefician de la financiación a largo plazo en la compra de bienes durables y semi-durables (las 50 cuotas para compra de bienes electrónicos es un ejemplo). En definitiva, lo que hace parte del sector privado (los más pobres no pueden hacerlo por no calificar para créditos o tarjetas de crédito) es cubrirse de la inflación vía el consumo de bienes durables y/o semi-durables.

4 Se grafica la tasa BADLAR privada únicamente ya que esta tasa sirve como referencia para otras dentro del sistema financiero. Corresponde a la tasa de rendimiento nominal de los plazos fijos superiores al millón de pesos, otorgada por entidades privadas.

G4 – Tasa de Interés: Nominal vs Real

Si la inflación permite expandir el consumo y éste estimula la economía, ¿cuál es, entonces, el problema? Por un lado, se mencionó que los más pobres solo están sujetos a la pérdida de poder adquisitivo de sus bajos ingresos. Pero otro problema es que se distorsionan las decisiones de mediano y largo plazo de la economía. Si la inflación persiste en el tiempo (como parece ser en el caso argentino) la negatividad de las tasas de interés no genera incentivos al ahorro. ¿Cómo financiar la inversión (necesaria para aumentar la producción y satisfacer la demanda) si el sector privado no posee estímulos para ahorrar? Lo que el sector privado no desea ahorrar lo debería hacer el Estado (vía superávits fiscales) o los extranjeros (vía endeudamiento externo). Sin embargo, considerando la situación económica y política actual ninguna de estas alternativas parece viable, lo que podría acarrear un racionamiento del crédito a futuro. En este sentido, el estímulo al consumo que genera la inflación vía las tasas de interés implica una "trampa": se consume más hoy a costa de menores posibilidades de consumo en el futuro, ya que habrá menos ahorro e inversión.

Inflación y desempleo:

Otra implicancia del fenómeno inflacionario se relaciona con el desempleo. Dentro de la disciplina económica, se reconoce la existencia de una relación entre ambas variables. La llamada curva de Phillips (nombrada así en honor a su descubridor) plantea una relación inversa entre desempleo e inflación5. De forma simplificada puede decirse que en el corto plazo una economía puede elegir el nivel de desempleo que desea, pero soportando la tasa de inflación correspondiente. Una economía sobre-expandida posee bajas tasas de desempleo, con la contraparte de altas tasas de inflación (ya que la demanda agregada excede la oferta 5 Para simplificar la exposición, la explicación subsiguiente se abstrae de las críticas y cuestiones teóricas y empíricas en torno a las curvas de Phillips. agregada). Por el contrario, la economía puede asegurarse bajas tasas de inflación mediante una disminución de la actividad económica y mayor desempleo. En el largo plazo, no obstante, se considera que cualquier tasa de inflación es consistente con distintos niveles de desempleo.

Las expectativas de los agentes económicos permiten "trasladar la curva" en cualquier dirección.

El gráfico siguiente presenta dos curvas de Phillips para Argentina: una para el período 1992 – 2001 y otra para el período 2003 – 20096. Las curvas de color negro corresponden    las curvas que mejor ajustan los puntos para cada período, que corresponden a las combinaciones de desempleo e inflación de distintos años. La inspección del gráfico permite capturar algunas observaciones relevantes: 

1) Las bajas tasas de inflación de la década de los 90 se encuentran asociadas a altas tasas de desempleo (la concentración de puntos es mayor en el sector de más desempleo y
menor inflación).

2) La relación entre inflación y desempleo desde el 2003 no se encuentra tan concentrada como la del período anterior.

3) A pesar de la crisis internacional, la economía se mantuvo con bajas tasas de desempleo pero con alta inflación (los datos del 2009 corresponden a los puntos de color verde).

4) La curva de Phillips para el período más reciente se ha desplazado hacia arriba.

G5 – Curvas de Phillips ¿Qué implica que la curva se haya desplazado hacia arriba? Básicamente, que la economía (mejor dicho, los agentes económicos) se ha ajustado a una tasa de inflación más alta que en la década pasada. Es decir que, a pesar de que sea exitosa, en el corto plazo una política anti 6 Se excluye el año 2002 por ser el de la crisis económica. inflacionaria no permitirá bajar la tasa de inflación a los niveles previos al 2001. Para ello será necesario "reajustar" las expectativas inflacionarias a un nivel más bajo.

La lección principal que parece informarnos el incremento generalizado y persistente de los precios es que definitivamente dejamos detrás un período de baja inflación y alto desempleo, para adentrarnos en uno de alta inflación y bajo desempleo. La elección, no obstante, no debe hacerse entre ambas variables ya que la experiencia exitosa de numerosos países (varios de ellos Latinoamericanos) ha conseguido bajo desempleo y baja inflación de forma simultánea.

Una política anti inflacionaria consistente, congruente además con un crecimiento sostenido de la economía resulta el objetivo a buscar; pero tal trabajo requerirá de varios años y, posiblemente, de varias administraciones.

Info adicional

  • Autor:

    Mariel Fornoni - Management & Fit